Europska komisija predlaže stvaranje bezrizičnih dužničkih vrijednosnih papira za konsolidaciju monetarne unije, slično starom projektu euroobveznica. Analiziramo prijedlog i pokušaje uzajamnog udruživanja europskog duga.
Europska komisija objavila je 31. svibnja dokument koji utvrđuje putokaz prema punoj monetarnoj uniji prije 2025. Među prijedlozima je izdavanje instrumenata s fiksnim dohotkom i bez rizika na europskoj razini. Za razliku od euroobveznica, koje su tražile potpunu uzajamnost europskog duga, ta bi imovina bila povezana s EU u izdavanju, ali ne i u rizicima, jer bi funkcionirala kao nacionalni obveznički paketi. Međutim, činjenica da se inicijativa smatra preliminarnim korakom prema euroobveznicama već bi mogla izazvati protivljenje nekoliko članica EU-a, zbog njihovog otpora pokušajima Bruxellesa da uzajamno financira obveze svojih članica. U ovom ćemo članku analizirati fenomen uzajamnosti u europskom kontekstu, sa svojim braniteljima i klevetnicima.
Pod „uzajamnošću“ podrazumijevamo „stvaranje nečega uzajamnog ili uzajamnog“ (RAE). U slučaju duga, ovaj se koncept odnosi na zajedničko izdavanje financijskih obveza, pri čemu izdavatelji također dijele rizike povezane s njima. U Europi su pokušaji vlasti EU-a da postignu ekonomsku konvergenciju među zemljama članicama potaknuli brojne rasprave o mogućim inicijativama za zamašnjavanje javnog duga država (koje danas svoje obveze izdaju neovisno) i stvaranja duga vrijednosnih papira na europskoj razini. (Euroobveznice su najpoznatija alternativa). Međutim, nema malo otpora tim inicijativama, prisiljavajući europske vlasti na ispravnu procjenu troškova i koristi uzajamnog povezivanja europskog javnog duga.
Prednosti uzajamne uzajamnosti
Najveći argument koji se obično koristi u obrani inicijativa poput euroobveznica je ubrzanje konvergencije ekonomski u EU. Prema ovom gledištu, jedna od glavnih prepreka postizanju pune ekonomske integracije je razlika u troškovima financiranja država unutar same Unije. Na taj način, činjenica da dug države članice (poput Njemačke) funkcionira kao sigurno utočište protiv obveza koje su izdale druge naštetila bi zemljama s više fiskalnih problema i osudila bi ih na začarani krug, jer je porast njihove premije za rizik dodatno bi opteretile njihove proračune i dodatno otežale njihove procese fiskalne konsolidacije.
Kao što možemo vidjeti na grafikonu, postoji bitna razlika u desetogodišnjim troškovima financiranja zemalja EU-a u odnosu na Njemačku koja je najviše pogođena krizom (Portugal, Irska, Italija i Španjolska) koji plaćaju premije od veći rizik. Na taj bi način trenutni sustav bio nepravedan, jer ne samo da bi kažnjavao više zemalja koje imaju najviše poteškoća da izađu iz recesije, već bi mogao i kočiti njihov gospodarski oporavak. Stoga nije slučajno što stariji zagovornici uzajamnosti duga su Južnoeuropske zemlje, pogođeni krizom više od njihovih sjevernih susjeda.
Na taj način postoje mnogi ekonomisti koji brane da bi imovina poput euroobveznica pridonijela a uravnoteženiji rast u Europi i olakšali bi ekonomsku konvergenciju, što je jedan od temeljnih ciljeva EU. S druge strane, to bi poboljšalo povjerenje investitora na europska tržišta (proširivanjem jamstava za dužničke vrijednosne papire) i izbjegla bi se ekstremna rješenja poput spašavanja Grčke, Irske i Portugala, što je rezultiralo oštrim planovima prilagodbe. Na taj način, a sinergija rasta u cijeloj EU, budući da bi povećanje solventnosti zemalja dužnika poboljšalo kvalitetu bilanci država vjerovnika, oslobađajući ih rizika pretrpljenja gubitaka zbog neplaćanja ili otpisa njihove imovine.
Rizici uzajamnosti
Međutim, postoje i mnogi klevetnici inicijativa za uzajamno udruživanje, među kojima se ističu Njemačka i druge sjevernoeuropske zemlje poput Nizozemske i Finske. Njegov se glavni argument temelji na premisi da podjela rizika ne bi smanjila troškove financiranja, već ih jednostavno prebaciti iz zemalja dužnika u vjerovnike. Na taj način financijski instrumenti poput Euroobveznice bi iskrivile tržište jer njihove stope povrata ne bi odražavale stvarne povezane rizike. Drugim riječima, odnos rizika i povrata koji postoji u svakoj financijskoj imovini bio bi prekinut jer bi se vrijednosni papiri s niskim prinosom mogli izdavati za održavanje zemalja s visokom razinom rizika i obrnuto.
S druge strane, moguće je da međusobno udruživanje financijskih rizika omogućuje dužnicima da nastave sa svojim politikama potrošnje bez brige o deficitu, jer bi njihovi troškovi financiranja bili umjetno niski. Na drugom grafikonu vidimo kako u razdoblju 2009.-2016. Postoji obrnuta veza između fiskalne konsolidacije i profitabilnosti duga zemalja (godine 2007. i 2008. izuzete su kako bi se eliminirao učinak nižih stopa ECB-a u 2009., a primarni višak je odabran za diskontiranje plaćanja samog javnog duga). Ovo znači to veći primarni višak povećava povjerenje investitora i omogućava zemlji da plaća manje kamate na svoj dug. Za Njemačku i druge sjevernoeuropske zemlje to je najpravedniji mehanizam za nagrađivanje fiskalne discipline i izbjegavanje rasipanja javnih sredstava.
Na taj se način EU danas našla u snažnoj kontroverzi: dok njezini čelnici žele napredovati u uzajamnom dužiranju, najveći doprinositelji proračunu zajednice (to jest, zemlje s najvećim utjecajem u Bruxellesu) to nerado čine tako. Dugoročno bi se moglo činiti logičnim da ekonomsko područje koje dijeli istu valutu može imati zajedničke financijske instrumente, ali ne čini se ni lako ako uzmemo u obzir da danas čak i države Juga pokušavaju opustiti svoju fiskalnu konsolidaciju ciljevi. U tom bi smislu europske obveznice bez rizika mogle biti ukinute poput svojih prethodnika, euroobveznica, što je ideja napuštenija na dugom putu ka monetarnoj uniji.